势不可挡的新消费浪潮：盲盒、新式餐饮、社区团购...
摘要：
新消费浪潮下的“2+1”思维。1）绑定新社群。年龄结构的变化、收入结构的分化、受教育程度的提升、消费理念的升级共同催生出符号鲜明的新社群。2）解决新需求。与新社群相对应的是不同消费需求，如情感认同需求、陪伴需求、高级定制需求、社交美貌需求、便捷生活需求等。3）新技术应用在整个过程中扮演重要角色。大数据、人工智能、数字营销、机器学习等科技创新和应用充分体现在消费各个环节。
新消费主题投资有强基本面支撑。高端消费增长强劲，低线城市的消费升级所带动的品牌消费和国货崛起势头不容小觑。中国消费的内部差异大，不同地区、年龄阶段、收入水平呈现出差异化消费特征，受教育程度对消费结构的影响和消费人群的再造也很显著。相对高的储蓄率和住户存款有望带来更强劲的消费复苏潜力，权益市场和一线城市楼市的财富效应有利于提升消费者购买力，疫苗接种覆盖率提升有望提振消费信心，看好疫情散去消费复苏加速。新兴赛道具备高成长性，黑马企业获得资本青睐快速崛起，传统消费龙头寻求破局迎头赶上，新赛道的突围交织老赛道的创新。
理财收益率下行利好权益投资，低风险偏好下消费具备优势。利率环境影响投资、消费、储蓄意愿，理财收益率的下行推动居民大类资产配置向基金投资倾斜，从利率波动趋势看，银行理财收益率中长期仍有回落空间。当前风险偏好维持低位，低风险特征的公司更符合市场口味，传统消费龙头抱团效应下估值优势减弱，消费股投资应聚焦新赛道里的稀缺标的和转型、创新能力强的传统消费公司。
以下为正文：
回首2020年，线下必选消费和线上零售中途下车，酒和车一路东北方向，交织着金钱与惊愕。公募基金的高收益倒逼券商经纪业务纷纷产品化转型，源源不断的基金客户创造一个又一个首募规模记录，即将到来的农历牛年A股又能否走牛？常青树般的消费行业又能否继续常青？
消费品公司在资本市场扮演着举足轻重的角色，消费业态的迅疾变迁与消费品公司的战略、行为相互影响。在新消费浪潮迅猛发展的新时代，新零售还是2016年被提出时的样子吗？新消费的惊涛骇浪中，有些公司成为变革的领航者，他们有什么独特的禀赋？有些公司坚守阵地以不变应万变，他们有什么过人之处？更有些公司光芒失色，他们为何在浪潮中掉队？通过梳理、思考、总结，可以得出具有一定投资指导意义的结论。
本文为新消费主题系列第一篇，以策略视角，从盈利、成长性、利率、风险偏好等角度，分析当前新消费浪潮下的市场环境能否继续助推相关行业投资，并给出赛道和个股的投资建议。
01 势不可挡：何谓新消费浪潮？
1.1. 线上红利遇瓶颈：催生“人、货、场”重构
2016年杭州云溪大会上，马云对电子商务和零售做了新的解读，提出新零售概念。马云认为纯电商的时代很快会结束，未来十年、二十年，没有电子商务这一说，只有新零售这一说，也就是说线上、线下和物流必须结合在一起，才能诞生真正的新零售。按照这一逻辑，做线上的电商公司应该去布局线下，仍在坚守线下的公司，应当争取在线上的突围，而物流在其中扮演重要角色，物流的本质已经从比谁快转向库存的管理，消灭库存，让企业的库存降到零，才是物流真正的本质。与新零售相对应的是新制造，制造从规模化、标准化，转向智慧化、个性化、定制化，B2C的制造转向C2B、C2M的制造。
线上购物的流量红利面临发展瓶颈。新零售概念的提出有很强的历史背景，在概念提出时中国电子商务已经经历近二十年的发展长成参天大树。阿里巴巴、京东、当当、唯品会等线上零售巨头拔得头筹，充分享受线上消费爆发的巨大红利，但随着线上平台竞争白热化，线上购物的流量红利面临瓶颈，2016年中国网络购物用户规模达5亿人，同比增长仅8.6%，增速明显放缓，网购用户渗透率超过70%，向线下布局成为互联网零售巨头的共识。
新零售的本质是对人、货、场三者关系的重构。阿里研究院给新零售的定义是，以消费者体验为中心的数据驱动的泛零售形态。新零售的本质是对人、货、场三者关系的重构。人：消费行为日趋复杂，消费者话语权由弱变强、新需求显现，新零售凭借新技术应用和线上线下数据打通，实现消费者的数字化，多维清晰画像提升传统营销效率。货：线下多层次区域分销商机制是线上企业这些年来的革命重点，随着线上技术和理念走向线下，柔性供应链、智能算法正重塑渠道与品牌的关系，双向化、规模化正逐渐提升传统供应链效率。场：门店终端的变化集中表现在两个方面，一是经营模式理念的变化，线上线下融合满足高消费频次需求，提高坪效（盒马鲜生、超级物种等）；二是科技带来的成本优势（无人零售等）。
零售新业态兴起，行业整合加速。盒马鲜生、超级物种、小米之家、苏宁小店等零售新业态兴起。基于“人、货、场”的重构，打通线上线下，沉淀线下服务，注重社群管理的模式也在服装、家电、零食等行业兴起；阿里参股苏宁云商、与百联集团战略合作、入股三江购物(行情601116,诊股)、投资盒马鲜生，京东入股永辉超市(行情601933,诊股)，积极推进到家、达达业务。无论是盒马鲜生、永辉超级物种、百联RISO都是新零售的表现形式。
1.2. 新视角：剖析新消费浪潮
应当用新视角剖析新消费浪潮的本质，“新”是关键，新在新社群、新需求、新技术，绑定新社群，解决新需求，应用新技术。新只是表象，注重消费者体验，产品要为消费者持续创造价值。新消费是技术的创新、商业模式的变革和供需两端共同演进的产物，具备死磕产品体验，极致供应链效率，降低管理、流通成本，巧妙嫁接新营销方式，深刻理解消费者需求能力的企业才能成为弄潮儿。
新消费浪潮下的“2+1”思维。
1）绑定新社群。年龄结构的变化、收入结构的分化、受教育程度的提升、消费理念的升级共同催生出符号鲜明的新社群，比如Z世代年轻人、轻奢高知女性、家庭亲子、被遗忘的职场男性、银发老人等社群，不同社群代表不同消费特征但均有较大消费潜力。
2）解决新需求。与新社群相对应的是不同消费需求，如情感认同需求、陪伴需求、高级定制需求、社交美貌需求、便捷生活需求等。新需求的表现形态蓬勃发展，如潮玩-盲盒、华服、手游、国货彩妆和服饰、新潮电子产品、短视频；化妆品、医美、新茶饮、宠物产业、小家电、冻干速溶咖啡、代餐、综艺、健康及功能零食、方便食品；早教、儿童食品、玩具、童装、婴幼用品、亲子旅游；植发、健身、电子烟；跟团游、社区团购、医疗器械等。
3）新的技术应用在整个过程中扮演重要角色。大数据对消费者画像更准确定义，人工智能对营销、供应链管理的预判和提效，无人售货、无人配送走入街头巷尾，数字营销将贯穿整个周期，运用机器学习更精准地锁定社群，科技的创新和应用充分体现在零售的各个环节。
基于上述我们对新消费浪潮的理解，以及新消费浪潮“2+1”思维的总结，应用于DDM模型各个因素，有助于抓住新消费主题的投资机会。
02 策略视角看新消费主题投资
分析当前及2021年市场环境对把握年内买点和操作节奏有实用意义。优秀的公司值得长期不择时持有，前提是公司的优秀基因不发生变化，公司内生动力依然强劲，竞争优势依然显著。消费股投资应着眼当下、布局长远，建立长线主义思维，用更高层次更高维度逻辑思考眼下投资决策。市场环境的阶段性变化不影响中长期趋势，但会左右阶段内的波动节奏和烈度，分析当前及2021年市场环境对把握年内买点和操作节奏有实用意义。策略视角下，从消费能力-盈利、市场空间-成长性、消费性价比-利率、市场情绪-风险偏好等多角度，分析当前新消费浪潮下的市场环境能否继续助推消费股行情，并给出赛道和个股的投资建议。
2.1. 分子端：消费能力持续增长夯实盈利基础
2.1.1经济持续增长和消费不断升级是不改向的洋流
经济增长收入提升，推动消费不断发展。过往十余年，中国经济总量从2010年的41.21万亿元增长至2020年的101.6万亿元，增长146.5%，2020年一季度受疫情冲击出现单季度增速转负，但随后强劲反弹；社会消费品零售总额也一路上行，从2010年的15.8万亿元，增长至2019年的39.2万亿元，增长158%，但从2010年以来总量趋势向上，增速下滑，经济增速也在此期间出现下行趋势，背后的逻辑是经济到达一定体量后增速换挡，而经济结构的升级和消费结构的变革推动经济更高质量发展。在此期间消费对经济的贡献度稳步提升，消费率与投资率之间的剪刀差不断扩大。
工资收入水平的高低直接影响居民消费能力。工资水平的提升幅度应高于物价上涨的幅度，持续且阶梯增长的工资收入也有助于稳定居民消费信心，维持低失业率保就业保民生是中央一直强调的工作重点，2018年7月中央提出“六稳”，稳就业首当其冲，2020年4月中央提出“六保”，保居民就业、保基本民生仍是重中之重。过往二十年居民平均工资水平阶梯式上升，从2000年的0.93万元增长至2019年的9.05万元，增幅达8.73倍，期间个人所得税起征点也从800元增加到了目前仍在实行的5000元，收入增长、税率调节助推居民整体消费能力提升。
2.1.2 关注高端消费和低线城市消费升级
高端消费增长强劲。高净值人群有更多投资渠道实现资产增值，新产业(行情300832,诊股)的兴起和发展也不断催生创富效应。资本市场开启全面注册制时代，上市融资对公司股东的财富增值效应明显，高净值人群的快速增长带动高端消费需求爆发，2020年即便受到疫情冲击，多数高端消费品增速不降反升，上海陆家嘴(行情600663,诊股)国金中心的奢侈品门店接踵排队，三亚海棠湾免税店人头攒动。我国1000万资产以上的高净值人群数量增长强劲，尤其是2016年以来，5000万以上资产高净值人群增速加快。
高净值人群所代表的高端消费价格强劲。新消费社群中所提到的轻奢高知女性、家庭亲子、银发老人等群体都蕴含高净值人群消费特征，具体消费场景，如高端白酒、奢侈品服饰、非学历教育、豪华汽车、免税、医美、高端家电、新潮消费电子等高端消费领域有强劲需求支撑。定位高端的保时捷911和路易威登皮包2020年以来均出现价格上行，且有同步性，而具有高净值人群典型特征的EMBA教育的学费也在近年来一路上行。
政策的助力对熨平收入差距，激活低线城市消费潜力效果明显。乡村振兴战略大背景下，精准扶贫、对口帮扶、消费刺激等政策纷至沓来。新年伊始，为贯彻国务院常务会议部署，进一步促进大宗消费、重点消费，更大释放农村消费潜力，商务部等12部门联合印发《关于提振大宗消费重点消费促进释放农村消费潜力若干措施的通知》。
通知提出：一是稳定和扩大汽车消费。释放汽车消费潜力，鼓励有关城市优化限购措施，增加号牌指标投放。开展新一轮汽车下乡和以旧换新，改善汽车使用条件，优化汽车管理和服务等一系列措施。二是促进家电家具家装消费。激活家电家具市场，鼓励有条件的地区对淘汰旧家电家具并购买绿色智能家电、环保家具给予补贴等。三是提振餐饮消费。完善相关扶持政策，促进绿色餐饮发展等。四是补齐农村消费短板弱项。完善农村流通体系，以扩大县域乡镇消费为抓手带动农村消费，加强县域乡镇商贸设施和到村物流站点建设等。五是强化政策保障。完善惠企政策措施，鼓励各地通过财政补助、金融支持等手段推动非国有房屋出租人加大租金减免力度等。
低线城市的消费升级所带动的品牌化消费和国货崛起势头不容小觑。恩格尔系数（Engel's Coefficient）是食品支出总额占个人消费支出总额的比重，系数值越低代表基础食品消费比重越低。随着经济高速增长，居民收入和消费水平提升，我国城镇和农村居民家庭恩格尔系数呈趋势性下行态势，且2014年以来下降速度加快，显示居民消费取向日益多样化，消费形态不断升级。基尼系数（Gini Coefficient）是指国际上通用的、用以衡量一个国家或地区居民收入差距的常用指标，基尼系数最大为"1"，最小等于"0"，基尼系数越接近0表明收入分配越是趋向平等。在全面建设小康社会，实现共同富裕的历史使命下，全国范围的脱贫攻坚战成效显著，低线城市的消费升级所带动的品牌化消费和国货崛起势头不容小觑。于此相对应的是，美国2008年金融危机以来，居民收入差距明显拉大，这也成为社会矛盾激化，民族主义兴起的推动因素之一。
2.1.3 新消费社群：中国消费人群的多样性和人口结构复杂性
中国消费的内部差异大，不同地区、不同年龄阶段、不同收入水平所体现出的消费特征差别很大。一二线城市引领高端消费个性化消费趋势，三四线城市呈现品牌化品质化消费特征，而五六线城市仍处于大众化消费向品牌品质化消费升级的阶段。从人口年龄阶段划分，60/70阶段更看重实用性、性价比，80后经历了我国消费大爆发时代，但当前处于焦虑的中年时期，整体消费形态复杂，局部出现消费降级的现象，95/00后人群体现出更强的消费意愿和消费能力，但也更难满足个性化需求。收入水平和收入来源的差距也对消费形态构成直接影响，60/70一代经历改革开放巨大红利，随着年龄增长积累一定财富，但消费理念偏保守，80后面临高房价高生活成本等压力，制约消费能力，95/00一代收入来源多样，父母一代的财富积累加之独生子女普遍，消费动力整体更强。
0-4岁，25-34岁，45-54岁，60-69岁人口占比提升明显。分析对比2009年和2019年中国人口结构的变化可以发现，相较2009年，2019年人口结构中，0-4岁，25-34岁，45-54岁，60-69岁人口占比提升较为明显，且60岁以上各年龄阶段人群占比均上涨。这反映出，二胎政策的局部放开阶段内增加了新生儿数量（对应家庭亲子消费），Z世代人群开始兴起，同时职场奋斗阶层的人口占比提升（对应轻奢高知女性和被遗忘的职场男性消费），身处中年危机的70一代值得关注，同时人口寿命增长和老龄化趋势明显（对应银发消费）。人口结构的变化深刻影响我国居民消费形态，深入分析不同人群消费属性和消费倾向，是把握新消费浪潮的前提，这也是新消费浪潮“2+1思维”中的绑定新社群。
性别和受教育程度对消费结构的影响非常显著。我国女性受教育程度持续提升，截止2018年接受高等教育的女性占比达到53%，且2012-2015年出现增速快速上升。在研究生阶段学生中女性占比也超过50%，且2014-2016年期间，女性占比出现快速上升，这使得2017-2019年毕业的女性研究生学生增加，继续推到可知，新入职场的年轻高知女性有望成为一股重要消费力量。女性消费群体在国内消费人群中占据核心地位，加之受教育程度及对应的工资水平提高，使得这一群体成为重要的消费升级推手，这也是我们在“绑定新社群”中所提出的“轻奢高知女性”消费社群。
2.1.4 储蓄率提高：储备的是消费潜力
面对不确定性居民选择增加储蓄的方式避险。2020年受疫情影响，消费行业剧烈震荡，社会消费品零售总额月同比增速2月份下跌20.5%，随后开始恢复，8月份增速转正回到上涨0.5%的水平，且延续复苏势头。2020年全年来看，我国居民的国民储蓄率明显抬升，而金融机构住户存款在2020年2月之后有所上升趋势有所加速，显示面对不确定性因素，居民选择增加储蓄的方式避险。
展望2021年，相对高的储蓄率和住户存款有望带来更强劲的消费复苏潜力，全球经济共振复苏，可选消费领域陆续恢复到疫情之前水平，被压制的消费需求有望恢复。
2.1.5 财富效应：有利于提升消费者购买力
权益市场和一线城市楼市显现财富效应。展望2021年，权益市场收益率预期下降，地产大概率仍维持平稳，权益市场基金牛市和一线城市房地产小牛市带来的财富效应，有望提振消费者购买力，成为2021年消费市场增量的重要推动力量。数据显示从2020年3月开始，深圳、上海房地产市场快速反弹，随后单月成交量情况均明显超过了疫情前水平，局部地区二手房市场甚至出现无房可售的情况。于此同时，中部及核心城市周边房地产市场也出现恢复，但没有显著超过疫情前水平，显示出全国房地产市场平稳，而核心一线城市成交量较为强劲。
2.1.6 疫苗接种：有望提振消费信心
新冠疫情防控形势对居民消费倾向和意愿构成直接影响。2020年春节期间，全国性的居家隔离带动必选生活用品类消费需求增长，同时线上买菜、线上办公等在线需求大增，而线下零售、酒店旅游、航空客运、高端消费等增速大幅下滑，对消费倾向构成直接影响，可选消费需求被压制。国内疫情防控成效显著，2020年二季度复产复工推动下，消费需求快速复苏，受制于海外疫情形势仍严峻出境购物受限，国内免税消费需求暴增，三亚离岛免税店人满为患，汽车、家电、消费建材等都有不同幅度复苏。
疫苗接种覆盖率提升有望提振消费信心。2020年底，新冠肺炎疫苗开启全球性接种，国内各地也陆续开始疫苗接种工作。据2021年1月12日北京市政府新闻办发布会信息，北京市疫苗接种量已经超过100万。2021年1月9日，国务院联防联控机制新闻发布会介绍，2020年12月15日以来，我们正式开展了我国重点人群的新冠疫苗接种工作，全国重点人群接种量已近750万剂次，加上之前针对高风险人群接种的160余万剂次，我国已累计开展新冠病毒疫苗接种900多万剂次。随着新冠疫苗附条件上市和生产供应能力的保障提升，下一步将推进高感染人群、高危人群和普通人群的接种，新冠病毒疫苗全民免费提供，实现“应接尽接”。
疫情防控形势在2021年仍是影响居民消费的核心因素。2020年疫情期间，居民消费、旅游意愿大幅下降，但股票投资意愿维持平稳，且在后半年有所抬升，显示居民消费能力整体并未下降，消费需求没有消失，而是被压制和延后。从消费意愿角度，2020年后半年，居民消费意愿指数回升，消费信心指数从7月份开始快速回升。
2.1.7 后疫情时代：疫情冲击的寒潮终将散去，看好消费复苏加速
新能源汽车：新消费需求的典型代表。新能源车用户画像看，消费者年龄、性别、选购价位偏好都有典型特征。根据艾媒咨询数据，2020年新能源汽车的主力消费人群是26-35岁，这与上文人口结构分析中所指出的25-34岁人群增长明显相对应；性别比例方面，新能源车消费的女性消费占比为42.17%，相较传统燃油车大幅提升，这表明女性消费群体开始成为新能源车消费的重要增长极；从选购价位看，有47.17%的消费者选择21-40万价位，这相较传统燃油车的选购均价大幅提升。综合来看，轻奢高知女性群体也是新能源车的主力消费人群，而新能源车的定位整体偏高端。
新能源车：消费复苏中的排头兵。2020年初的新冠肺炎疫情对消费行业构成明显冲击，部分线下可选消费领域市场规模大幅萎缩，线上消费和必选消费反倒在疫情严峻时期表现强劲。鉴于我国强力且高效的防控措施，居民正常生产生活得以基本恢复，经济复苏走向纵深，2020年二季度可选消费市场展现复苏势头，乘用车领域表现最为亮眼，一改2018年以来的市场颓势，产销增速环比连续增长。
2020年成为新一轮新能源汽车产业景气周期的元年，需求、供给、政策，三方合力共振。1）需求端，消费者认知经过多年培养开始成熟。首辆车选购新能源车不再有心理障碍，与燃油车平价且使用成本更低的新能源车成为部分消费者首选，上一轮由政策自上而下推动的供给低质放量，并不被消费者认可，此轮行情是由消费者自下而上推动的更健康的行业景气周期。2）供给端，供给质量大幅改善。造车新势力深谙国内消费者消费偏好，一改传统新能源车小型低品质的印象，蔚来、小鹏、威马等车企纷纷以中高端SUV入局，获取稳定现金流后迅速推出轿车车型，与特斯拉model3直面竞争，内饰质感的提升只是表象，先进车机系统和智能驾驶的应用明显改善了消费者对新能车仅仅是动力系统升级的印象，逐步让消费者对新时代智能化汽车有所认知，造车新势力也纷纷学习特斯拉弱化硬件，布局服务收费的新商业模式，长城、长安、吉利、北汽等传统车企在电气化、智能化领域的笃定布局也让消费者和投资者无限遐想，行业估值体系重构。3）政策端，有效引导供需两端。一线城市限购政策是新能源车加速渗透的有力推手，大城市群战略下，核心一线城市人口增长趋势不变，更体现为人口质量的提升，持续人口流入对绿牌车的需求强劲；补贴政策愈发科学有效，推动行业健康发展，补贴方式从粗放式转变为精细式，推动新能源车电池技术升级和换电模式发展。
2.2. 分子端：新兴赛道的高成长性
2.2.1 黑马频出：新兴赛道里跑马圈地
新兴企业凭借高效率、轻资产模式实现迅速跑马圈地。消费类龙头企业持续成长的核心推动力来自长期构建的竞争优势，品牌、渠道、产品、管理、战略、人才、激励、融资等各方面糅合在一起，形成难以撼动的竞争壁垒。但新消费浪潮下，传统消费龙头并不一定能够依靠原有框架和模式躺赢，新消费群体的兴起，新消费需求的涌现，使得新赛道的市场空间很大，在空白市场足够大的情况下，新兴企业凭借高效率、轻资产模式也能实现迅速拍马圈地。对于传统消费龙头而言，需要紧密跟踪市场变化，最快做出判断和布局，新消费浪潮推动下，企业体量大小的重要性，或许将让位于企业战略定位和反应速度至上。
新消费群体和新消费需求催生新消费赛道。Z世代年轻人对手办、盲盒、动漫及周边的热衷度显著高于其他代际人群。Z世代人群多为独生子女，而其父母代独生子女的占比也很高，这使得Z世代人群有更高的归属感、认同感需求，另一方面，因为父母代亲属数量少，祖父母代和父母代所积累的财富叠加中国传统的溺爱式教育，使得Z世代年轻人有更少的生活压力和更强的消费能力，兴趣驱动消费，更看重喜欢不喜欢，而不是昂贵和实惠。
巨大空白市场带来公司高成长性。从泡泡玛特和哔哩哔哩等新兴公司的营收利润增速可以看出，绑定新社群，解决新需求，客户粘性不断增强，行业空间仍有很大余地，而对于企业来讲，巨大的空白市场直接带来公司的高成长性，这是多数传统行业无法比拟的。
新消费投资在一级市场如火如荼。从一级市场投融资行为可以预判未来行业发展趋势，当喜茶已经拥有20亿美元估值，我们足以感受到新消费浪潮的冲击力。从新消费细分领域之一的代餐看，2020年也有较为频繁的投融资动作，其中不乏经纬中国、高瓴创投、复星集团等明星资金。而从投资机构投资偏好角度看，新消费领域也是重点投资方向，明星机构红杉资本投资了三顿半、喜茶、薇诺娜、完美日记、君乐宝、江小白、泡泡玛特等公司，分属冻干咖啡、新茶饮、国货美妆、鲜奶和婴儿奶粉、新式白酒、潮玩等新消费需求。
2.2.2 迎头赶上：传统消费公司的破局
传统消费公司在新消费浪潮下必须迎头赶上。传统消费龙头公司依托自身优势，敢于打破原有思维，拓展新发展路径，也能得到市场认可。体育服饰行业两大龙头李宁和安踏体育2018年以来市值飙升，李宁市值增长近六倍，安踏体育市值增长两倍，市值上涨的背后是公司战略对新市场变化趋势的敏锐把握。长视角看，随着经济发展收入提高，消费者的健康生活理念在增强，但消费需求也在多元化，李宁通过精准营销策略满足消费者个性化需求，提升消费者体验，同时能够对潮流深入解读，对消费者心理准确把握，打造具有独特体育基因的中国元素产品，“中国李宁”这一鲜明符号契合年轻消费者对国货服饰的定调。安踏有不同于李宁的发展战略，安踏儿童和旗下定位运动时尚的FILA系列品牌实力圈粉，FILA品牌在中高校学生等年轻群体中认可度高。
传统消费企业与互联网新势力企业各有优势。除上述赛道之外，文初所罗列的游戏、化妆品、轻医美、宠物、代餐、早教、电子烟等细分赛道也具备大行业小公司的特征，行业的高速成长带来企业较大的成长空间。而从企业竞争力角度看，传统龙头企业与互联网新势力企业各有优势，互联网新势力可以凭借敏锐的互联网营销意识和大数据分析能力，精准定位高成长性赛道，但是也存在品牌认知不成熟，管理架构混乱，供应链议价能力弱的劣势；传统龙头企业具备更稳固的品牌基础，长期积累的客户认知和完善的供应链体系，可以依托自身优势创新老产品，开拓新品类。新消费浪潮下，新兴品牌不断涌现，比如高端雪糕品牌钟薛高，高端无添加酸奶品牌简爱，数字化乳业公司认养一头牛，方便食品的自嗨锅，健康代餐品牌王饱饱，植物肉公司星期零，冻干咖啡里的三顿半、永璞，估值已超160亿元的喜茶，互联网教育中的猿辅导，能量棒公司ffit8，彩妆领域的国货先锋完美日记、花西子等等，这些新赛道的闪亮黑马或许有些会昙花一现，但其崛起充分表明新消费浪潮下，消费品投资仍是一座金矿。传统消费龙头公司也在紧跟时代步伐，乳制品龙头蒙牛在常温酸奶、低温鲜奶、奶酪制品等领域的创新从未停止，伊利推出白奶升级产品臻浓并持续加码植物奶市场，光明开拓国潮路线，良品铺子(行情603719,诊股)战略布局代餐和儿童零食领域，泸州老窖(行情000568,诊股)推出定位30-45岁精致轻奢人群的高光品牌。
2.3. 分母端：利率环境影响投资、消费、储蓄意愿
理财收益率下行为A股提供增量资金。利率水平的高低不仅影响资产价格的波动，也对消费者行为构成影响。银行理财收益率的高低趋势左右居民大类资产配置行为，资管新规大背景下银行理财收益率下行且净值化考核后对投资者的吸引力下降，如果此时出现房地产价格上涨或股票市场牛市，将吸引资金从理财市场流入房市和股市。在地产调控常态化和三条红线政策导向下，地产市场呈现结构性小牛市，一线城市成交量快速反弹，成交均价坚挺，而二三线城市出现局部价格回落。A股市场2020年整体震荡上行，市场大小分化明显，但权益类基金收益可观，赚钱效应下吸引银行理财客户转投权益类基金，这成为股市重要增量资金，而在银行理财经理引导和券商产品化转型的推动下，这一趋势愈发显著。低利率环境下，由于相对低的融资成本，居民借款消费的现象会增加，用于花呗融资的ABS发行规模在2020年上半年大幅萎缩，而在2020年下半年开始放量并接近2019年下半年发行量。
无风险利率仍有下行空间。从利率波动趋势角度看，银行理财收益率中长期仍有回落空间，居民资产配置结构的趋势性调整对权益投资有利，而贷款融资端在国家强调切实降低融资成本的背景下，中长期趋势也有望下行。2021年1月4日，财政部印发《商业银行绩效评价办法》，从股票市场投资视角来看，此次商业银行评价文件的核心影响变量在于无风险利率。引导金融资源向实体倾斜，不仅仅是量更是价。在信用创造过程中，融资利率的下行会充分降低实际信贷利率，套利空间压缩之下倒逼金融空转、刚兑逐步退出，有望为无风险利率下行再添一把火，股市无风险利率在2021年有望出现进一步下行。
2.4. 分母端：风险偏好仍维持低位
当前低风险特征的公司更受市场欢迎。在高风险偏好特征的市场中，投资者情绪高涨，交易活跃度高，市场追逐短期高回报，对大市值弹性弱的标的兴趣不大，而热衷挖掘小市值高弹性标的；在低风险偏好市场中，投资者出于资金安全考量会降低预期回报率，同时提升对上市公司质地和抗风险能力的审视，就像风只能吹到五楼，而永远吹不到十楼，五楼以下楼层不断有风吹入，即便在低楼层风已经过大，高楼层也不会有风。当前市场风险偏好整体处于低位，低风险特征的标的更受市场欢迎。中证500ETF（512500）的融券余额去年底明显增加，市场大小分化加剧。
影响当前市场风险偏好的因素主要包括疫情防控、资本市场改革、对外开放政策和中美博弈，综合来看风险偏好难以显著回升。
1）对疫情形势边际好转抱有信心。当前新冠疫情在国内呈现点状爆发态势，各地已经基本具备较强的应急反应能力，一旦发现疫情，能够迅速将其控制在小范围地区，大范围扩散的可能性不大，疫情因素对风险偏好的负面影响将减弱，但也要考虑海外疫情形势仍然严峻，病毒存在变异的风险。
2）资本市场市场化、法制化改革加速推进。2019年科创板开闸以来，全市场的注册制改革进程加速，主板的注册制改革值得期待，这将为市场提供更多优质标的；另一方面，退市新规发布后，市场加速优胜劣汰，企业退市节奏也将加快，这将明显减少借壳炒壳行为，同时推动市场关注度向龙头蓝筹公司倾斜，表现为市场风险偏好低位。
3）坚持对外开放的政策导向。国内、国际双循环的发展格局下，区域互赢合作有望加强，区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）签署，标志着全球规模最大的自由贸易协定正式达成。
4）中美回归常态化博弈。拜登正式宣誓就职，预计其执政初期中美对抗烈度减弱，不会出现阶段性的“意外扰动”，但是会回归常态化的博弈，市场风险偏好难以出现明显回升。
消费行业具备明显的低风险属性（自下而上的非周期性需求推动，消费升级趋势下行业成长性可预期），但在经历蓝筹股抱团后，消费龙头的盈利预期充分，估值优势下降。在新消费浪潮思维下，消费股投资需要精选赛道和公司，主业聚焦新兴赛道的公司具备稀缺性和估值溢价空间，泡泡玛特、爱美客(行情300896,诊股)、美团等公司具备这一特征。传统消费龙头对新兴赛道的布局或将提升公司估值弹性，带来盈利增量和估值溢价，正如伊利在常温奶领域高端赛道的布局，蒙牛在低温鲜奶和奶酪领域的前瞻布局都带来原有业务结构上的明显增量。
03 他山之石，可以攻玉
日本的消费启示
分析日本的消费发展和特征，对把握中国未来消费趋势有借鉴意义。日本具备与中国相近的文化体系，盛唐时期频繁往来的遣唐使加速两国文化融合，明治维新后日本经历充分的西方思潮洗礼，文化内涵体现多样性，又极富传承性和保守性。二战后日本经济快速恢复，得益于成体系化的工业基础，也得益于市场经济的充分发展和东北亚地缘政治格局的稳定，1987年日本人均GDP水平超越美国，居民消费水平快速迭代，而九十年代以后日本经历“失去的二十年”，经济增速降档，收入水平长期横盘，人口老龄化加速等难题显现。整体来看，日本的消费特征似乎比中国先了一步，分析日本的消费发展和特征，对把握中国消费未来趋势有借鉴意义。
当前中国的消费社会大致相当于日本的“第三消费时代”。按照日本社会学家三浦展在《第4消费时代》中对1912年至2034年日本消费社会的划分标准（少数中产消费、家庭中心消费、个性化消费、无品牌消费），并结合当下中国消费社会的特征，我们认为当前的中国大致相当于日本的“第三消费时代”。消费者逐渐从追求温饱型消费转向追求品牌、追求个性、追求体验消费，消费偏好由量向质升级。随着“千禧一代”、“Z世代”人群走向成熟，他们所引领的消费浪潮更富个性化和社群化。
日本企业的匠人精神，对产品和服务精益求精。日本社会当前所呈现出的老龄化、宅文化、侘寂美学、极简主义等社会、文化现象也体现在其消费特征上，而从企业角度中国更应该借鉴学习的应当是日本企业的匠人精神，对产品和服务的精益求精。日本是全球百年企业数量最多的国家，根据日本东京商工研究机构的调查数据显示，截止2017年，经营超过百年的老店铺和企业超过三万三千家，比排名第二的美国高出一倍多，而日本经营超过千年的企业有7家，其中经营寺院建筑的金刚组历史最为悠久，而7家千年公司中从事消费领域的有四家，均经营旅馆，包括久负盛名的青山温泉庆云馆。日本历史最悠久的前十家企业中，消费类公司占6家，包括清酒制造公司须藤本家。
“日式风”成为国内消费市场一股热潮。日本零食饮料在中国消费者心中具有很高的认可度，日式小圆饼干、卡乐比薯条、北海道白色恋人、明治巧克力、养乐多、可尔必思、哈达波子汽水等爆款产品成为符号性消费品，在快消行业白热化竞争中地位非常稳固。日本零食普遍存在赏味期短、成本高的特点，这也使得代购日本零食并不成规模，国内企业的模仿式创新反倒拢获大量消费者，大打“日式风”成为国内消费市场一股热潮。
04 细分赛道及个股推荐
展望2021年全年，策略思维框架下，消费行业具备长短期共振逻辑。经济和居民收入的长期增长态势夯实盈利基础；新赛道的不断拓展和产品创新迭代，带来企业高成长性；理财收益趋势性下行、储蓄率回升和财富效应提振居民消费复苏潜力；后疫情时代恐慌情绪边际减弱，有望增强居民消费意愿，同时改变消费结构。消费升级趋势，低线城市收入提升，高净值人群快速增长，人口结构的深刻变迁，高成长赛道的横空出世，数字化营销、机器学习、品牌自传播等新技术新理念的应用实践，使得势不可挡的新消费浪潮将继续浩荡前行。
投资思路角度，在新消费浪潮“2+1”思维框架下，优选具备强大产品创新能力，社群绑定和维护能力，技术理念创新能力的公司。我们把推荐赛道分为跳跃式增长、滚雪球式增长、突围式增长三种增长模式。
4.1. 投资主线一：跳跃式增长
跳跃式增长模式主要体现在新兴行业，新兴需求和新技术应用领域的新兴公司。消费能力和消费理念升级以及消费者结构变化带来新赛道的跳跃式发展机会，是新消费浪潮的最典型形态。跳跃式增长赛道中的公司需要具备高效的研发、生产、营销能力，重视对新社群、新需求的前瞻分析，重视对新营销技术、新品牌塑造理念的应用。跳跃式增长赛道中的黑马式公司发展前期多依赖大额资金投入，市场的迅疾变化也可能加速公司间的优胜略汰节奏。需要把握的核心要素是，持续创新迭代能力，品牌塑造能力、捕捉新消费群体消费倾向变化的能力，和嫁接高流量营销渠道的能力等。
推荐赛道：
1、盲盒和手办。
2、微医美。
3、国货美妆。
4、长短视频和直播电商。
5、手游。
6、智能电动车。
7、儿童用品、食品和成人代餐。
8、早教和职教。
9、电子烟。
10、酸奶、低温鲜奶、奶酪等。
11、数字营销。
4.2. 投资主线二：滚雪球式增长
滚雪球式增长主要体现在成熟消费赛道具备创新基因的龙头公司。行业增速平稳，龙头公司具备略高于行业的盈利成长性，不断积累的综合竞争优势体现到公司市场占有率、利润率、成本、品牌效应等多方面。行业竞争格局较难撼动，头部企业的战略和行为对整个行业有较大影响。行业呈现出长期持续稳健增长的趋势，就像在一条足够长的坡上滚雪球，保持竞争优势，不犯战略性错误，合法规范经营，就能不断做大做强。个股机会要关注新口味新产品创新，高端、轻奢人群的绑定，客户数据的分析应用等能力。
推荐赛道：
1、小家电。
2、新式餐饮。
3、运动、儿童服饰。
4、高端医疗器械。
4.3. 投资主线三：突围式增长
突围式增长模式主要体现在前期需要大量资本投入，具备一定体量和规模后显现规模效应。在前期投入阶段，行业内跑马圈地竞争激励，行业整合不断，十进五、五进三式的激烈竞争中剩者为王。行业前期投入一旦达到阀值，行业竞争格局一旦清晰，新进入者将难以进入，行业发展进入带有一定垄断色彩的时期，龙头公司充分享受前期投入和垄断红利。突围企业需要具备持续的融资能力，需要前瞻和有魄力地横纵向整合能力，同时这类企业应重视新技术的应用，具备海量用户数据搜集分析应用能力，对客户需求实现多维度多场景满足的能力。
推荐赛道：
1、社区团购和生活服务平台。
2、连锁酒店。
3、连锁药店。
4、电商快递。